微軟(NASDAQ：MSFT)是*的企業(yè)之一。該公司多元化經(jīng)營，擁有*的管理和雄厚的財(cái)務(wù)實(shí)力。與大多數(shù)軟件公司不同，微軟的多元化產(chǎn)品集旨在企業(yè)效率、協(xié)作、云轉(zhuǎn)型和商業(yè)智能。收入的很大一部分是經(jīng)常性的，并由龐大而忠誠的客戶群支撐。由于成本優(yōu)勢，微軟比同行享有更高的利潤率。(下圖為2022年數(shù)據(jù))

　　微軟首席執(zhí)行官納德拉先生擁有超過 1,337,768 股微軟股票，價(jià)值超過 4 億美元。2022 年，他的薪酬約為 5500 萬美元。其中，4200萬美元是庫存。納德拉先生自 1992 年起就加入公司，并于 2014 年被任命為首席執(zhí)行官。他將公司從主要銷售軟件許可證和維護(hù)合同轉(zhuǎn)向云計(jì)算。他在 Azure 上投入了大量資金，并獲得了回報(bào)。如今，企業(yè)正在意識(shí)到云計(jì)算的潛力，而 Azure 憑借其主導(dǎo)地位，處于有利地位，可以利用這種持續(xù)的轉(zhuǎn)變。

　　到目前為止，納德拉先生在管理公司方面做得非常出色，我希望這種情況能夠繼續(xù)下去。在他的領(lǐng)導(dǎo)下，收入和每股收益復(fù)合增長了 11% 和 15%，其中 Azure 推動(dòng)了大部分增長(智能云部門收入在過去八年中增長了 18%)。該公司的護(hù)城河源自其網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、成本優(yōu)勢和轉(zhuǎn)換成本，保護(hù)了業(yè)務(wù)并實(shí)現(xiàn)了出色的投資資本回報(bào)(5 年平均 29%)。此外，該公司資產(chǎn)負(fù)債表穩(wěn)健，流動(dòng)性強(qiáng)，杠桿率低。

　　微軟由比爾·蓋茨和保羅·艾倫于 1975 年共同創(chuàng)立，提供各種服務(wù)，包括為客戶提供軟件、服務(wù)、平臺(tái)和內(nèi)容的基于云的解決方案，以及解決方案支持和咨詢服務(wù)。該公司的產(chǎn)品包括操作系統(tǒng)、協(xié)作應(yīng)用程序、業(yè)務(wù)解決方案和視頻游戲。微軟通過三個(gè)部門在 190 個(gè)國家開展業(yè)務(wù)：生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程、智能云計(jì)算以及更多個(gè)人計(jì)算。

　　生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程(占收入的 33%)包括微軟生產(chǎn)力、通信和信息服務(wù)組合中的產(chǎn)品和服務(wù)。該細(xì)分市場的產(chǎn)品包括 Office 365 訂閱、LinkedIn、Dynamics 365 等。正如您所看到的，該細(xì)分市場的利潤率在過去五年中持續(xù)提高，增長了 10%，即 1000 個(gè)基點(diǎn)，部分原因是 Office 365 訂閱的定價(jià)能力。

　　智能云(占收入的 41%)包括公司的公共、私有和混合服務(wù)器產(chǎn)品以及為現(xiàn)代企業(yè)和開發(fā)人員提供支持的云服務(wù)。該部分主要由Azure組成;其他云服務(wù)包括 SQL Server、Windows Server、Visual Studio、System Center 等。該部門是迄今為止對微軟營收的*貢獻(xiàn)者。隨著越來越多的企業(yè)升級到云，該細(xì)分市場占總收入的比例從 2019 年的 31% 上升到 2023 年的 41%。相信隨著向云計(jì)算的轉(zhuǎn)變繼續(xù)，該細(xì)分市場仍有更多增長空間。

　　更多的個(gè)人計(jì)算(占收入的 26%)由將客戶置于我們技術(shù)體驗(yàn)中心的產(chǎn)品和服務(wù)組成。產(chǎn)品包括 Windows、游戲(“Xbox”)、搜索(“Bing”)和設(shè)備(Surface 和 PC 配件)。該細(xì)分市場比其他細(xì)分市場增長最少。相信動(dòng)視暴雪的交易將釋放該領(lǐng)域新的增長潛力，特別是游戲。

　　微軟將于 10 月 24 日收盤后公布*季度財(cái)報(bào)。普遍預(yù)測每股收益為 2.65 美元，收入為 545.2 億美元。同比分別增長13%和9%。*的問題是，該公司會(huì)超出這些預(yù)期嗎?在過去兩個(gè)季度，由于企業(yè)對人工智能的興趣不斷上升以及正在進(jìn)行的云轉(zhuǎn)型，微軟的盈利出現(xiàn)了下滑。相信該公司肯定正走在正確的道路上，但即使他們錯(cuò)過了并且股價(jià)最終下跌，這也可能為長期投資者提供以有吸引力的價(jià)格購買高質(zhì)量公司的機(jī)會(huì)。

　　截至撰寫本文時(shí)，微軟的股價(jià)上漲了 36%(328 美元)，但DCF 顯示仍有 23% 的上漲空間。該公司的預(yù)期市盈率為 2024 財(cái)年共識(shí) 11.01 美元的 30.09 倍，是 2025 財(cái)年共識(shí) 12.65 美元的 26.17 倍。在追蹤自由現(xiàn)金流的基礎(chǔ)上，該股票的收益率相對于其企業(yè)價(jià)值超過 2.5%。

　　我的基本情景包括 2024 年至 2032 年總收入增長 14%。這一增長的支撐因素是生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程增長11.72%，企業(yè)上云推動(dòng)智能云增長17.89%，新產(chǎn)品和價(jià)格上漲推動(dòng)更多個(gè)人計(jì)算增長8.54%。由于智能云在總收入中所占比例越來越大，同期毛利率增長了 160 個(gè)基點(diǎn)。

　　我使用的 WACC 為 8.50%，增長率為 2.80%，EV/EBITDA 倍數(shù)為 14.00 倍。其他假設(shè)包括 12.50% 的研發(fā)利潤、11% 的 S&M 利潤、3.2% 的一般管理利潤和 15% 的稅率。我使用永續(xù)增長法得出的每股價(jià)值為 352 美元，使用退出倍數(shù)法得出的每股價(jià)值為 417 美元。取兩種方法的平均值，我得出的每股價(jià)值為 385 美元，換算成本文價(jià)格的回報(bào)率為 23% 。

　　我的下行情景包括 2024 年至 2032 年總收入增長 13%。這一增長的基礎(chǔ)是生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)流程增長 10.72%、智能云增長 16.89% 以及更多個(gè)人計(jì)算增長 7.54%。同期我的毛利率增長了 60 個(gè)基點(diǎn)。我使用的 WACC 為 8.50%，增長率為 2.50%，EV/EBITDA 倍數(shù)為 13.00 倍。

　　其他假設(shè)包括 13.50% 的研發(fā)利潤、12% 的 S&M 利潤、4.2% 的一般管理利潤和 17% 的稅率。我使用永續(xù)增長法得出的每股價(jià)值為 270 美元，使用退出倍數(shù)法得出的每股價(jià)值為 329 美元。取這兩種方法的平均值，我得出的每股價(jià)值為 299 美元，比本文的價(jià)格下降了 4%。

　　不斷增長的云業(yè)務(wù)競爭非常激烈，每個(gè)公司都在試圖與AWS和Azure等巨頭競爭。另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是嚴(yán)峻的美國經(jīng)濟(jì)形勢，這將迫使企業(yè)削減技術(shù)支出。微軟非常熱衷于收購，該公司過去也曾遭遇過一些失敗，例如注銷諾基亞設(shè)備和服務(wù) 75 億美元。未來類似的不良收購可能會(huì)稀釋資本回報(bào)。

　　微軟是一家由*管理團(tuán)隊(duì)領(lǐng)導(dǎo)的巨型軟件公司，相信該公司在不確定時(shí)期為投資者提供了避風(fēng)港，原因有兩個(gè)：龐大的客戶群和多元化的業(yè)務(wù)。至于估值，我使用 9 年期貼現(xiàn)現(xiàn)金流得出每股價(jià)值 385 美元，這意味著回報(bào)率為 23%。盡管該公司目前的 FWD 市盈率為 30 倍，但考慮到其*地位、出色的管理和強(qiáng)勁的現(xiàn)金流生成，我相信它仍然很便宜。